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郑州煤电:关注集团资产注入与资源整合,给予增持评级

发布时间:2011-03-01    研究机构:东海证券

上市公司煤炭产量有逐年下降的趋势。公司目前有米村、超化、告成3个在产矿井,共计核定产能530万吨。其中米村矿(120万吨)开采年限已久,已进入衰退期,产量正逐年下降。超化矿(230万吨)是目前公司的主力矿井,也是公司利润的主要来源,该矿贡献当年近80%的净利。但受到资源条件的限制,该矿未来产量将呈逐步下降的态势。告成矿(130万吨),同样面临资源约束情况使得未来产量缺乏增长的空间。2009年,公司煤炭产量481万吨,我们预计2010年小幅下降至470万吨,11年460万吨,12年下降至450万吨。

矿井老化,煤炭产量下降,公司业绩缺乏内在增长。由于矿井老化,开采成本上升,煤炭产量下降,公司煤炭业务业绩缺乏持续增长的内在动力。公司业绩表现落后于河南省内其它几家上市公司。2010年前三季度,公司实现净利润9425万元,EPS为0.15元。我们预计公司全年业绩为每股0.22元,同比增长22%。同期,神火股份预计全年业绩同比增长99.5%,若剔除其亏损近5个亿的电解铝业务,则其煤炭业务业绩同比增长超过110%。平煤股份在经平禹四矿事故后下属的“高突”矿井停产进行安全生产整顿,导致4季度高利润的冶金煤产量下降,但其2010年业绩快报仍显示全年业绩增长31%。

2010年全国经济增长较快,也是河南省大力开展小煤矿关停整合的一年。省内因小煤矿的大量关闭停产打破了原来的供需平衡的格局,使得河南省煤炭出省数量减少,煤价上涨较快。但公司由于矿井老化、产量下降成本上升,并未能充分享受到煤价上涨。

此外,公司尚有房地产、物资流通和少量电力业务。房地产业务方面,公司开发的中原杏湾城一期项目已完工,定位于集团自建房,主要用于解决内部员工居住需求,定价低,结算对今年业绩影响不大。预计二期外销比例会扩大,均价也将有一定程度的上升,但结算可能要到2012年。物资流通板块定位于内部服务,具备的只是收入上的意义,2010上半年该板块收入28.18亿元,占总收入71%,但营业利润率仅1.97%。

解决之道在于集团煤炭资产注入和整体上市:2.8倍产能、7.4倍资源。不考虑集团在兼并整合中获取的资源,集团直接拥有煤炭资源储量15.09亿吨,可采储量8.49亿吨,可采储量是上市公司的7.4倍此外,集团目前另拥有近3倍于上市公司的煤炭产能,2009年,郑煤集团权益产量1836万吨(包括上市公司),预计2010年郑煤集团煤炭产量可达2100万吨。

郑煤集团负债率逐年上升,集团2010年一季报显示,拥有短期负债15.5亿元,长期负债44.6亿元,资产负债率已达68%。一季度仅利息支出就超过一亿元,面临较大的财务压力。尽管当前银行给予集团巨额授信,但将进一步加大财务压力。

在资源整合中,集团需要大量资金对整合的小煤矿进行收购和技改扩建,因此,集团对资金的需求是巨大的,从09年集团仅18亿元的经营活动现金流来看,仅凭企业自身经营已很难满足投资需求。这就需要通过上市公司平台发挥适当的融资功能。集团煤炭资产注入和整体上市不仅有助于解决上市公司存续与持续发展的问题,也有利于减轻集团面临的资金压力。集团资产注入将势在必行。

集团整合小煤矿,扩张煤炭板块资产。在河南省这轮资源整合中,郑煤集团是郑州地区唯一整合主体,负责整合新密矿区、登封矿区、荥巩矿区、新郑矿区和三李矿区。目前整合工作都是由郑煤集团统一出面进行,而未象部分煤炭企业一样同时安排上市公司直接参与。主要是郑煤集团从整个集团公司的整体利益综合考虑出发,一方面需要考虑到集团在现有成熟矿井注入后的存续问题,另一方面,小煤矿整合涉及环节较多,目前由集团公司出面协调易于推进。

郑煤集团在2010年成立了嵩阳煤业和郑新煤业两家分公司,专门从事相关的整合工作。其中嵩阳煤业计划整合67对矿井,郑新煤业计划整合100对矿井。此外,集团下属二七分公司计划整合28对矿井。截止到10年9月底,嵩阳煤业已整合矿井43对、产能711万吨;郑新煤业整合矿井86对、产能1326万吨,二七公司整合矿井10对、产能580万吨。经过2010年的第一轮整合后,郑煤集团合计已整合矿井139座,产能2617万吨。

根据集团发展规划,力争未来三年煤炭产量突破3000万吨,五年突破5000万吨。销售收入每年增加100亿元,2010年集团销售收入203亿元,2011年达到300亿元,2012年达到400亿元,十二五末争取突破600亿元。

资金压力大,择机重启资产注入是必然。面临高负债率和后续整合小煤矿所需巨额资金压力,择机重启资产注入解决上市公司的持续发展与集团资金瓶颈,已成为必然。一种较可能的模式是,集团先期注入剩余权属清晰的直属煤矿资产,未来将收购整合后的小煤矿改扩建培育成熟,再逐步纳入上市公司。

-与中国煤化解除合作,消除市场疑虑。郑煤集团在2008年资产注入方案中,因将优质资产先与中国煤化集团(香港协鑫集团控制)成立合资公司,再将合资公司股权注入上市公司这种“曲线注入”的方式备受质疑。2010年4月14日,公司发布公告,河南省政府省长办公会通过决议,公司决定终止与中国煤化集团合资的中原煤化项目,郑煤集团解散与协鑫集团(即中国煤化集团)在漯河市注册的中原煤化、赵家寨化工、白坪物流三家合资公司。目前正在进行合资公司解散后的清理工作,还未最终注销清理完毕。由于涉及赵家寨和白坪煤矿等集团主要剩余直属煤矿,因此,预计注入需待清理工作完成之后。

盈利预测与估值。不考虑注入资产,我们预测公司的2010年-2012年的EPS分别为0.22元、0.24元、0.26元。尽管公司本身业绩平淡,基本面缺乏增长,但集团资产注入势在必行,公司现有煤矿产量小,集团资产可注入倍数大,且集团注入煤矿盈利能力较高,待注入后,将极大改观公司基本面和市场对公司未来成长性的看法。因此,尽管集团重启注入时间目前尚不能确定,但我们给予公司“增持”的评级,建议密切关注公司注入进程。

风险因素。国内外经济复苏受挫导致煤炭需求下降;国家对煤价控制出台超预期严厉措施。

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